识别产业互联网企业的核心观察要素

当前，互联网正在从上半场的消费互联网，转向下半场的产业互联网，这已经成为行业共识。虽然这一概念在欧美国家已有几十年的历史，在中国市场也经历了十多年的探索，但是在与资本市场沟通过程中，我们发现各个机构对产业互联网商业模式的一些基本概念尚未形成共识。

一些产业互联网新入局者，对商业模式价值、投资机会判断仍未形成明确的体系，难以判断真正的产业互联网企业。基于我们过去几年的研究成果和调研一手信息，在这里为大家分享一下识别产业互联网企业的核心观察要素。

01

产业互联网相关概念辨析

产业互联网辨别check list：

• 不是类似消费互联网模式的企业就能成为产业互联网；

• 产业互联网是互联网+，互联网+不一定是产业互联网；

• 当下工业互联网和产业互联网是相对独立的两个赛道；

产业互联网（Industrial Internet）概念已被提出将近十年，然而目前业界关于“产业互联网”的定义并未达成共识。

目前业界关于产业互联网的定义有四种来源：一是将产业互联网等同于工业互联网；二是来自金融界提出的概念，将互联网作为产业整合的工具；三是将产业互联网等同于“互联网+”；四是来自消费互联网企业提出的概念，强调互联网的2B（服务企业）属性。

与产业互联网相关的有三个概念：消费互联网、“互联网+”、工业互联网。

这三个概念与产业互联网皆联系紧密，又各有不同。我们这样理解以上概念和消费互联网之间的关系。

1）消费互联网

虽然消费互联网本质和产业互联网相差甚远，但因前者在媒体和分析中曝光较多，普通人日常生活中使用较多，故而经常拿来与后者做“比较说明”。

例如某某行业的京东，某某行业的淘宝，某某行业的拼多多等。

从商流角度来看，确实有可比之处，但简单类比容易忽略To B交易的本质问题。

消费互联网指的是个人为用户，以日常生活为应用场景的应用形式，满足消费者在互联网中的消费需求而生的互联网类型。消费互联网主要面向线上和个人消费者，而产业互联网则侧重产业链的各个企业，消费互联网推动了互联网技术和商业模式的创新，为产业互联网的出现提供重要养分。

消费互联网的两端，一端是消费者，追求消费效用，另一端则是生产者，追求投资回报；而产业互联网的两端，都是生产者，都要追求投资回报。

在消费互联网中，消费者更关注短期消费效用，甚至经常会出现冲动型消费、非理性消费。

在产业互联网买卖双方决策都是极度理性的。买方除消费者也关心的“多、快、好、省之外”有以下特征：

采购品类稳定。消费者可能因为看到某件商品的广告直接下单，但我们很难想象企业采购生产材料或MRO凭冲动消费。由此带来的不同是产业互联网企业撬动传统体系难度更高。

关注风险。生产者是利用公司资源进行投资的盈利性组织，除关注直接成本与收益，还关注成本与收益的波动。我们观察到很多行业产业互联网不能复用补贴模式，原因就在于此。

流程复杂、条款非标。企业采购是组织行为，相比消费者以个人或家庭为单位采购，企业采购的流程复杂，且不同企业差异极大。

正因为有以上特殊性，建设一个行业的产业互联网难度更高。我们在之前遇到过很多企业，希望在本行业实现消费互联网的种种体验，然而尽调过程中却发现，其解决方案很难实质性落地。

2)互联网+

 “互联网+”指的是通过互联网及信息技术，改变每个垂直细分产业链市场——包括从产业生产方角色到流通商角色再到最终客户购买的交易全过程，从而提高整个交易的效率，推动产业链数字化的建链、补链、强链。产业互联网和“互联网+”的核心一致，以互联网及信息技术为手段改造每个垂直产业链交易市场，产业互联网生态是“互联网+”在产业链市场中的典型形态。

互联网+在提出伊始，强调互联网技术在产业中的“链接”作用，定义较为宽泛，与传统行业交界面浅。产业互联网则是“互联网+”的大概念下，强调技术对商业模式、商业生态、生态企业经营的深度赋能，引领深度变革。因此在分析产业互联网过程中，关注的重点是新模式下对产业商流、物流、信息流、资金流的改造，以及对生态企业财务报表结构的优化。

之所以不能把产业互联网等同于互联网+，是因为前者在互联网尚未实现的时候，已经出现在了发达国家。例如7-11就是典型的产业互联网公司，通过强有力的供应链能力、赋能门店能力，8000名员工创造了接近100亿人民币的净利润，人均创造利润为120万元。在其业务快速增长期，尚没有今天意义上的互联网，当时大数据、人工智能等新技术，仍然只是论文中的概念甚至想法。

从这点我们也能看出，成功的产业互联网企业并不是技术的堆砌。

3）工业互联网

工业互联网指支撑制造业数字化、网络化、智能化发展的集成化技术平台，帮助制造业实现智能化生产、网络化协同、个性化定制和服务化延伸。工业互联网是产业互联网的基础，骨干企业需要通过工业互联网完成数字化变革，才有足够的能力和资源为产业链赋能。

当下阶段，工业互联网和产业互联网仍然分属不同板块，分析重点各有侧重。但在发展终局阶段，二者必然是深度融合、缺一不可。对产业互联网企业来说，“第一桶金”基本来自于对产业链重构后的模式红利，而进一步挖掘产业价值，就需要工业互联网助力了。

观察已上市的龙头企业，在具体产业市占率达到一定比例后，都有继续通过工业互联网提升生产效率的相关计划。

02

产业互联网的定义

产业互联网辨别check list：

• 产业互联网的核心是对供应链和产业的重塑；

• 产业互联网必须有技术要素才能实现其目标；

• 产业互联网必须有赋能要素，当下市场赋能要素更重要；

基于业界关于产业互联网概念梳理，我们对产业互联网定义如下：

产业互联网是基于人工智能、区块链、云计算、大数据等互联网技术和生态，对供应链和产业链进行重塑，对产业链上中下游企业进行技术、金融等赋能，从而形成的新的互联网生态。

在传统企业理论中，部门间内部交易成本低于与外部企业的交易成本，所以企业具有典型的规模效应。但随着企业规模持续增加，管理支出、部门间分配等成本也日益增加，业务复杂度持续提升也降低了体系抗风险能力。

在产业互联网生态中，各个中小企业通过互联网及数字化手段团结在一起形成各自分工、互相信任、紧密协作的共生，共享、共赢的模块化数字产业组织及生态。

产业互联网新技术、新模式的应用降低了企业外部 “交易成本”，使得这种产业生态的规模可以接近甚至超过传统大型企业，而成本也能够获得有效控制。

依据上述定义，产业互联网的构建需包括两大要素：

技术要素：产业互联网的形成需要互联网技术的支撑。人工智能将部分替代生产工序中的人力，优化生产工艺，带来生产力革命。大数据通过对产业互联网中的海量数据信息采集处理，成为继土地、原材料的第三次生产资料。云计算通过按需取用、按需付费、集中管理，是构建产业互联网的主要基础设施。区块链技术在产业链供应链金融风控体系的应用，有助于产业链信用体系建设和供应链金融落地实施。

赋能要素：产业互联网的构建是通过互联网技术对产业链内的企业进行赋能，而这一过程主要由产业链的骨干企业完成，或者在很多研究中将其命名为核心企业。骨干企业可以是市场中的大型企业，也可以是供应链巨头，或者是产业平台。

骨干企业的主要任务便是对产业链市场中的各个角色进行赋能，通过赋能，最终形成基于产业链市场的内部生态（重构目标终端经销商的“人、货、场”）、新供给（重构供给端的好产品、好生产等）、新服务（重构“四流”）等。

在当下发展阶段，产业互联网运转的核心逻辑已经不是秘密，技术要素也基本不成为商业门槛。根据我们的调研，从SaaS工具到ERP/CRM，再到各类物联网等技术，市场中的解决方案价格逐年走低。这导致市场中自称产业互联网，但实质却是“科技套壳”的传统企业为数不少。

理论上说，在产业链结构不变的情况下，通过技术带来的持续效率提升，也能够实现产业链整体效率的提升。但在这种模式下，市场中很难容下产业互联网巨头企业，相关技术和服务提供者充其量只能定义为：服务商。

我们认为只有那些深层次改变了产业链结构的企业，才能称为产业互联网公司。

现有产业链体系中仍然无法实现理论上的“原料直接对机器”，在交易过程中客户服务比重仍然很大。在多数行业中，产业互联网公司除提供产品外，还需要为需求侧企业提供配套服务。互联网能下单、追踪物流、个性化推荐新品等新功能固然重要，但是随叫随到、解决客诉、现场办公等传统服务仍然不可或缺，我们在分析企业实操中，会特别关注某一领域赋能的重要性，以及产业互联网企业赋能的禀赋。 

03

从金字塔型供应链与“∞”型供应链

产业互联网辨别check list：

• 产业互联网改变的是传统金字塔形产业链结构；

• 产业互联网依靠服务需求侧撬动供给；

在各类分析中s、b、c、B、f等字母经常出现，他们的组合排列可以衍生出各类产业互联网的模式，我们认为不管是怎样的模式，在产业链内部，产业互联网会如何重塑结构才是问题的核心。

当产业链市场处于供不应求的状态时，供给侧属于主导地位，由此形成金字塔型的供应链结构。这种结构天然有利于供给侧和上游，下游更多是被动接受结果。在我国经济发展的历史过程中，几乎所有行业都是金字塔结构。

而随着产能过剩，市场进入供大于求时代，买方话语权在逐渐提升，同时为了解决产品差异化问题，买方对供给的结构也提出了新要求，这是产业互联网系统性机会的来源。经过产业互联网企业的改造，产业链结构会发生巨大变化，供应链从金字塔型向“∞”型转变，市场的利益结构和生态结构发生巨大变化。

“∞”的具体表征可以是各种字母的排列组合（S2b2c，b2f，C2B2B2C等），核心的含义是打乱层层递进的产业链商业逻辑，让供给侧和需求侧以全新的方式完成合作。

“∞”型供应链的最大特点在于需求撬动供给。

消费者/使用者变得更为挑剔，市场终端经销商首先感知到了需求变化；然后通过企业间的网络，这些采购信息汇集到产业互联网平台/核心企业，由他们发起反向集采、或者是定制化需求订单，将需求对接到优秀的供给端研发和生产。

产业互联网时代供应链结构变化

金字塔型供应链是供不应求的时代形成的正向供应链，而“∞”型供应链是产能过剩时代形成的全新供应链。市场参与者对市场的反应速度更快，调整供应链的速度也更快，具体的表现就是提升商流、物流、资金流、信息流效能。

值得强调的是目前尚不能确定“∞”型供应链就是产业互联网赋能后的最终形态，我们预计随着技术不断升级，未来还会有新型产业链结构出现。

04

“四流”效能提升：商流、物流、资金流、信息流

产业互联网辨别check list：

• 产业互联网需要对产业链四流有实质性改造；

• 产业互联网企业靠打造行业“可分配利润池”实现公司收益；

• 创造新风险，或者简单将风险转移，不能算是产业互联网；

产业互联网模式通过提升产业链的四流效能，从中获益。

一、商流效能提高。“∞”型产业链结构中，生产企业无需大规模营销推广，而是只需要研发和生产即可获得订单；下游企业通过数字系统直接下单即可获得质优价廉商品。购销两端降低了综合交易费用，提高了产业链的商流效能。

二、物流效能提高。金字塔供应链存在“牛鞭效应”，需求信息缺乏会导致物流成本被大量浪费，或者是无法及时响应市场端的需求。“∞”型供应链从选址、存货、运输等方面实现物流信息共享，打破了产供销的 “物流信息孤岛”，能够实现物流成本极大优化。

三、资金流效能提高。资金流效能提升有两个来源，第一个来源是商流与物流效能提升会直接体现为资金流效能提升，无论是节约成本还是周转率提升，都带来更高的资金使用效率；第二个来源则是产业互联网模式进一步推动了供应链金融的普及，降低企业资金成本。

四、信息流效能提升。当下的产业互联网天然具有数据属性，信息流效能虽然在财务 报表中没有直接体现，但是在拓客、提升用户粘性、提升研发效率等业务数据上有所体现。

产业互联网模式是否奏效，从客户业务与财务数据上就能得到最直接的答案。

产业互联网企业的价值体现在通过优化产业链，形成新的可分配利润池，为客户让利并形成企业自身收入。

在投资分析实践中，创造新风险，或者简单将风险转移至平台/核心企业，不能算是产业互联网。

举例来说，贸易商更大量地主动囤货、产业互联网平台b2f反向集采都能让小企业获得更低的采购成本、减轻生产者销售压力。前者承担了更高存货风险，降低了自身资金使用效率，并未创造太多增量价值，而后者则在为客户增效的基础上，保持了自身低库存、净运营资本超高周转。

以上市公司国联股份为例，存货周转率、营收周转率和净营运周转天数均保持在极低位置，平台化经营并不是将存货风险内化至公司，而是真正提升了产业链效率。

05

产业互联网的形成土壤

产业互联网辨别check list：

• 供大于求的市场才有产业互联网服务需求端的机会；

• 双端分散的市场才有产业互联网归集需求、个性服务的机会；

• 低切换成本有助于产业互联网企业改造既有格局；

我们认为出现产业互联网的产业链市场一般具有一下三个特征：供大于求、双端分散、低切换成本。

一、供大于求的产业链市场

产业互联网企业首要服务对象为产业链市场的需求侧。在供不应求的市场中，生产企业拥有话语权，多层销售体系利益偏向生产企业。产业互联网在这样的市场中很难发挥作用，这很类似奢侈品消费，品牌方可以对渠道提出更多要求，甚至在销售端使用饥饿营销。

我们在市场调研过程中，也确实发现上游话语权较重的大宗商品领域、高端材料领域，产业互联网的探索步伐较为缓慢。

而供过于求的市场中，理论上需求侧有话语权，存在的问题是如何将分散的需求集中（只有这样“话语权”才能变现），如何为需求侧在过剩的市场中找到符合自己要求的产品或服务。这样的市场中，更有机会发挥产业互联网的技术优势，实现快速发展。目前我国有相部分传统行业产能利用率处于低位，产业互联网发展潜力巨大。

二、双端分散的市场格局

供给侧与需求侧行业集中度均较高的行业，很难提供产业互联网企业生存的空间，大型企业点对点沟通或通过协议方式已经能够很好地解决交易，很难创造可分配利润池。（例如成品油市场）

供给侧集中度较低、需求侧集中度较高的行业，需求侧大型企业往往拥有较为成熟的供应链体系、招采体系，产业互联网想要获得服务这类大企业的增量机会，难度颇高。（例如消费电子很多领域）

供给侧集中度较高、需求侧集中度较低的行业，产业互联网能否存在较大的机会取决于能够在多大程度上聚集产业端需求。（例如初级工业品市场中的很多品类）

供给侧与需求侧集中度均较低的行业，相对最有利于产业互联网模式的快速发展。这种市场中才有可能出现需求话语权需要通过反向集采实现议价能力的需求，才有可能储蓄险目标客户方、终端经销商、生产企业需要精准匹配的需求。

在这里需要强调两点。

首先，供给两侧过于分散并非产业互联网当下的机会。在大数据自动匹配和人工智能技术没有发展到一定阶段时，无论是收集过于分散的需求、还是在海量生产企业寻找供给，都要依靠人大量力，人效比很难达到满意的程度。当然，随着技术不断发展，这样的行业对产业互联网来说也将成为机会。

其次，不同产业在成熟期的集中度差别很大，不建议只用CR值来进行项目筛选，实际分析过程中，也需要对上述市场结构进一步细化判断。例如我们在调研上市公司国联股份时，公司提到b2f集采市场，最好是上游相对集中但充分竞争，下游高度分散。

三、低切换成本的合作形态

产业互联网面临的市场机会，均来自于改造既有产业链结构。除市场客观环境为产业互联网企业提供了土壤外，还应该关注既有产业链在多大程度上被产业互联网公司改造。答案也是显而易见的，在切换合作方成本较低的行业，产业互联网才能在有快速增长。

相对刚性的要素例如：政策限制、区域限制。这类限制一般会造成供给和需求侧强制匹配或固定匹配。对产业互联网企业来说最好的策略不是硬碰硬，而是待机进入。比如在全国统一大市场这个政策下，一些政策限制会逐渐退出，届时进入是更好的机会。

还有一类相对隐性的要素往往被忽略，比如服务粘性。前文提到产业互联网必须具有赋能要素，因为传统产业链大量产品交易过程中包含客户服务，如果在提供产品的同时不能提供配套服务，很难让客户更换供应商。举个例子，前期我们在调研紧固件市场时发现即使是相当标准化的产品，也需要末端经销商解决安装、调试、寻找适配件。在这类市场中，很多产业互联网企业选择不去撬动终端企业，而是连接渠道末端经销商和小型服务商。

对投资者来说，识别商业模式只是投资分析的第一步，但这项工作极为关键。当下市场参与产业互联网模式的团队众多、背景不同，常见类型包括纯互联网背景、生产及采购企业背景、产业链服务背景等，开展业务的思路也是大相径庭。

在产业互联网投资逐渐升温时，不免有希望“搭车”、“蹭风口”的企业进入融资市场。要注意的是，真正的产业互联网企业市场空间巨大，而传统的贸易商转型、企业配套服务机构市场空间则有量级上的差异。

去伪存真，才能给予恰当估值。

最后，我们把前述识别产业互联网识别的check list汇总如下，供大家参考：

• 不是类似消费互联网模式的企业就能成为产业互联网；

• 产业互联网是互联网+，互联网+不一定是产业互联网；

• 当下工业互联网和产业互联网是相对独立的两个赛道；

• 产业互联网的核心是对供应链和产业的重塑；

• 产业互联网必须有技术要素才能实现其目标；

• 产业互联网必须有赋能要素，当下市场赋能要素更重要；

• 产业互联网改变的是传统金字塔形产业链结构；

• 产业互联网依靠服务需求侧撬动供给；

• 产业互联网需要对产业链四流有实质性改造；

• 产业互联网企业靠打造行业“可分配利润池”实现公司收益；

• 创造新风险，或者简单将风险转移，不能算是产业互联网；

• 供大于求的市场才有产业互联网服务需求端的机会；

• 双端分散的市场才有产业互联网归集需求、个性服务的机会；

• 低切换成本有助于产业互联网企业改造既有格局。